北京环球影城，资不抵债了？
经营承压，北京环球度假区的五年之痒。
01 10月22日，环球影城母公司康卡斯特集团发布了2026年第三季度财报。 在这一季报告中，其位于北京通州的环球度假区项目真实家底浮出了水面。 截至今年9月底，纳入康卡斯特合并报表的北京环球度假区相关资产约77亿美元，负债约78亿美元，刚过完五周岁生日，北京环球账面上的负债已经超过资产。
图源：康卡斯特2026年第三季度财报 值得一提的是，北京环球虽然并非美方全资拥有，相关业务仍被纳入康卡斯特合并报表。因此，财报中的资产负债数字，覆盖的是北京度假区相关业务整体。 中方股东披露的项目公司财务数据，也呈现出账面压力。 首旅集团2025年公司债券年度报告显示，北京环球项目公司北京国际度假区有限公司，截至去年末总资产为497.55亿元，净资产为负6.41亿元。 若按该主体的账面数据，北京环球已经处于资不抵债状态。 事实上，北京环球度假区的负净资产并非刚刚出现，康卡斯特今年二季报便披露，北京项目相关负债超过资产，到了三季度末，情况仍未改变。 10月23日，《每日经济新闻》报道了北京环球的资产负债变化，该报记者此前已就项目经营收益和新增项目资金安排等问题，向康卡斯特发出采访邮件，截至报道发布尚未获得回复。
不过，康卡斯特管理层此前已谈到北京园区面临的经营压力。 今年9月，康卡斯特首席财务官贾森·阿姆斯特朗在高盛投资者会议上表示，北京园区受到宏观经济疲软影响，中国消费者的状况已经传导到公司业务。 比资产负债表倒挂更值得关注的，是北京环球度假区的赚钱能力。 财报演示材料显示，截至今年9月底的过去12个月内，北京环球调整后EBITDA由去年同期的约2亿美元降至1亿美元，降幅约达50%。 从联合资信对首旅集团的跟踪评级报告来看，2025年北京环球主题公园营业收入约77.55亿元，利润总额仍亏损22.82亿元。
图源：《首旅集团2026年跟踪评级报告》 报告将亏损主要归因于前期投资规模大、债务负担重，较高的折旧和利息费用持续压低项目利润。 放眼集团层面，整个康卡斯特第三季度总营收其实都难言乐观，全球环球主题乐园分部实现收入25.97亿美元，同比下降4.4%，调整后息税折旧摊销前利润降至7.8亿美元，同比下降17.1%。 更关键的是，康卡斯特正推进历史性的架构重组，计划在2027年年中将包含主题乐园在内的NBC环球与Sky分拆为独立上市公司。 当独立上市倒计时敲响，无论是大洋彼岸的奥兰多大本营，还是背负78亿美元总负债的北京环球，都必须尽快证明自身的造血能力。 02 需要厘清的是，账面净资产为负，并不代表北京环球度假区即将面临破产或偿债危机。 在财务会计口径下，78亿美元的总负债里包含了不小比例的经营租赁负债。 北京环球度假区真正需要还本付息的有息债务约为37亿美元，其中长期贷款本金占到33亿美元左右。 换句话说，只要园区日常运营正常，北京环球度假区的银行贷款利息便能正常周转。 但更多人关心的是，为何坐拥顶级流量与高昂票价的国际主题乐园，开业满五年后依然无法平账？ 说起来，这几年，我走遍了全球所有环球影城，今年初还专程带孩子飞往美国奥兰多，体验了斥巨资打造的全新史诗宇宙乐园Epic。 当游客惊叹于声光电工业的巅峰水准时，我却愈发清晰地看到环球影城在全球范围内面临的共性难题。 以Epic为例，相比老对手迪士尼层出不穷的IP，环球影城在硬件设备上的投入其实往往会更加激进，从超级任天堂世界到哈利波特魔法部均拿出了多维机械臂与全息投影等高精尖游乐项目。
EPIC园区哈利波特魔法部/旅界实拍 经营者也因此需要承担复杂设施带来的运行压力。 今年10月的财报电话会上，康卡斯特管理层仍在讨论Epic的设施可靠性和接待效率，甚至具体到员工能否以合适的速度完成上下客。 由此，即便第三季度康卡斯特全球乐园营收下滑，板块运营费用依然逆势增长2.3%至18.17亿美元。 倘若客流增速放缓，刚性的折旧与维护开支就会迅速吞噬利润空间。 联合资信报告显示，2025年北京环球入园人次同比增长2.48%，门票收入却下降1.63%，客流仍在增加，每次到访对应的门票收益开始承压。 对于需要持续吸引游客的乐园，促销有其现实意义。 但门票优惠带来的到访，能否通过园内消费形成足够收益，还要看游客具体如何度过当天，也取决于这届中产愿意为哪些体验额外付费。 谈到这里，环球与迪士尼难免又会被放到同一竞技场比较。 如果说迪士尼售卖的是全年龄段的童话与情感投射，哪怕没有大型过山车，游客依然愿意为了角色互动反复入园并购买高毛利衍生品。 反观环球影城，变形金刚或速度与激情等IP主打感官刺激，一些年轻客群刷完项目便匆匆离场，很难沉淀出高复购的情感长尾。
奥兰多环球影城速度与激情/旅界实拍 更何况国内中产的消费心理已发生微妙转向，面对动辄数千元的出游账单，游客在餐饮与纪念品上的支出愈发精打细算。 这也意味着，游客出发前能够比较的更多，北京环球接下来需要说服的，恰恰是那些曾为它兴奋过一次的人。 03 客观说，北京环球度假区无论盈亏与否，都要放到通州的城市规划中看。 去年11月，旅界在《法拉利主题乐园，为何落地通州？》中谈到，国际IP接连进入北京副中心，背后押注的是整个区域的文旅增长。
阿布扎比法拉利世界/旅界实拍 不同主题的项目聚集，能够为游客延长行程提供理由，也让远道而来的交通成本分摊到更多体验中。 截至今年10月，通州文旅的布局已经有了新的进展。 顶点公园进入开园筹备冲刺阶段，官方组织专场招聘，释放超过200个运营及管理岗位，最新报道显示，项目预计年底竣工并达到试营业条件。 北京海昌海洋公园也进入地上主体结构施工阶段，计划2027年具备运营条件。 去年签约的法拉利世界，则仍是区域后续布局中最值得追踪的项目。 与此同时，环球影城带来的住宿需求，对整个通州文旅的加成效果亦不可小觑。 十一长假前，我注意到建国饭店环球店接受采访时称，暑期七至八成住客是前往环球游玩的游客，平均入住率超过80%。
从通州的角度看，环球承担着吸引外地游客的作用，收益会通过住宿和周边商业逐渐扩散。 更值得观察的是，随着周边项目陆续投入运营，游客是否愿意把两三天假期留在通州。 这也意味着，作为通州文旅的金字招牌，环球度假区自身的内容更新，恰好走到同样需要延长停留的阶段。 今年9月，北京环球度假区宣布将打造亚洲首个《速度与激情》室内主题骑乘体验，以及蓝贡湖夜间娱乐表演。 前者为北京专属设计，采用全室内形式，蓝贡湖则将通过光影与现场互动，增加夜晚的游园内容。 康卡斯特管理层在谈及已有园区的新设施时，也把新增客流和再次到访纳入投资回报测算。 放到通州，区域联动最终也要落实到游客是否愿意多买张票、多住个晚上，周边选择增加后，环球能从中获得多少回流，会影响后续投入的效果。 只是回到10月22日那份写满数字的财报，华尔街留给康卡斯特的耐心终究有限。 速度与激情的引擎轰鸣声搭配通州持续扩展的文旅蓝图，究竟能否帮北京环球跑赢每年高昂的折旧与利息账单？ 答案或许要等到下个五年才能揭晓。